04 第四章 证券投资决策.pptx

第1页：第四章证券投资决策目录

第四章 证券投资决策

1. 第一节 债券投资评价
2. 第二节 股票投资评价
3. 第三节 投资组合的风险与收益

第2页：第一节债券投资评价

第一节 债券投资评价

1. 一、债券的基本要素
2. 二、债券的种类
3. 三、债券的价值
4. 四、债券的到期收益率
5. 五、债券投资的优缺点

第3页：一、债券的基本要素

债券 (bond)，是指发行者为筹集资金，向债权人发行的，在约定时间支付一定比例的利息，并在到期时偿还本金的一种有价证券。

一、债券的基本要素

1. 面值 (face value)：到期还本额
2. 票面利率 (coupon rate)：利息＝面值×票面利率
3. 到期日 (maturity date)：期限
4. 本金和利息的偿还方式：到期还本、分次付息；到期一次还本付息；分期等额还本付息

第4页：07长电债发行案例

案例：中国资本市场首单公司债券

2007 年 9 月 26 日，由华泰证券保荐并承销的中国资本市场首单公司债券——中国长江电力股份有限公司 2007 年第一期公司债券 40 亿元成功发行完毕。

• 长江电力是中国最大的水电上市公司；“07长电债”核准规模不超过 80 亿元，第一期发行 40 亿元
• 每张面值 100 元，共计 4 000 万张，发行价格每张 100 元
• 经市场化询价最终票面利率确定为 5.35%，期限 10 年，固定利率，按年付息、到期一次还本

第5页：二、债券的种类：按计息方式分

二、债券的种类——1、按计息方式分

平息债券

利息在到期时间内平均支付的债券

纯贴现债券

承诺在未来某一确定日期作某一单笔支付，期满前无利息支付，又称零息债券

永久债券

没有到期日，永不停止定期支付利息

第6页：债券的种类：按发行主体分

2、按发行主体分

• 国家债券
• 地方政府债券
• 金融债券：政策性金融债；银行次级债、混合资本债
• 企业债券：短期融资券、中期票据、公司债券、企业债

第7页：债券的其他分类方法

3、其他分类方法

• 可转换债券 & 不可转换债券
• 记名债券 & 无记名债券
• 参加公司债券 & 不参加公司债券
• 上市债券 & 非上市债券
• 抵押债券 & 信用债券
• 固定利率债券 & 浮动利率债券

第8页：三、债券的价值

三、债券的评价方法之一——债券的价值

债券的价值

也称债券的内在价值，是发行人按照合同规定从现在至债券到期日所支付的款项的现值；折现率取决于当前的市场利率和现金流量的风险水平

投资评价基本原理：购买债券作为一种投资，其现金流出是债券的购买价格，现金流入是利息和归还的本金或出售时得到的现金。只有当某债券的价值大于购买价格时，才值得购买。

第9页：1、债券的基本估价模型

1、债券的估价模型——债券的基本模型：固定利率、每年计算并支付利息、到期归还本金。

式中：i 一般采用当时的市场利率或投资的必要报酬率。

第10页：例1：债券价值与购买决策

例1：ABC 公司拟于 2003 年 2 月 1 日发行面额为 2000 元的债券，其票面利率为 8%，每年 2 月 1 日计算并支付一次利息，并于 5 年后的 1 月 31 日到期。同等风险投资的必要报酬率为 10%，债券的市价是 1840 元，应否购买该债券？

• 债券价值＝160×(P／A，10%，5)＋2000×(P／F，10%，5)＝160×3.791＋2000×0.621＝1848.56（元）
• 债券的价值大于市价，因此应该购买，收益率大于 10%

第11页：其他债券的价值模型

债券估价的其他模型

• 零息债券的价值
• 一次还本付息债券的价值
• 永久债券的价值

第12页：2、债券价值的影响因素

2、债券价值的影响因素

• 必要报酬率
• 到期时间
• 利息及支付方式

第13页：四、债券的到期收益率

四、债券的评价方法之二——到期收益率

到期收益率

是指以特定价格购买债券并持有至到期日所能获得的收益率，它是使未来现金流量等于债券购入价格的折现率

计算到期收益率的方法是求解含有贴现率的方程：

• 现金流出现值合计＝现金流入现值合计
• V＝I·(P／A，i，n)＋M·(P／F，i，n)

第14页：到期收益率的决策标准

到期收益率的决策标准

• 到期收益率是指导选购债券的标准，它可以反映债券投资的按复利计算的真实收益率
• 如果高于投资人要求的报酬率，则应买进该债券，否则就放弃

第15页：例2：平价债券的到期收益率

例2：ABC 公司 2003 年 2 月 1 日用平价购买一张面额为 1000 元的债券，其票面利率为 8%，每年 2 月 1 日计算并支付一次利息，并于 5 年后的 1 月 31 日到期。该公司持有该债券至到期日，计算其到期收益率。

• 1000＝80×(P／A，i，5)＋1000×(P／F，i，5)
• 用 i＝8% 试算：80×3.993＋1000×0.681＝1000.44（元）
• 平价发行每年付息一次的债券，其到期收益率等于票面利率

第16页：溢价发行债券的到期收益率试算

若买价是 1105 元（溢价发行）：1105＝80×(P／A，i，5)＋1000×(P／F，i，5)

• i＝6%：80×4.212＋1000×0.747＝1083.96（元）
• i＝4%：80×(P／A，4%，5)＋1000×(P／F，4%，5)＝1178.16（元）

第17页：到期收益率的简便算法

到期收益率的简便算法

试误法比较麻烦，可用下面的简便算法求近似结果：

式中：I——每年的利息；M——到期归还的本金；P——买价；N——年数。式中的分母是平均的资金占用，分子是每年平均收益。

第18页：一次还本付息债券的到期收益率

到期收益率与票面利率的关系

• 买价和面值不等，则收益率和票面利率不等
• 如果债券不是定期付息，而是到期一次还本付息或其他方式付息，那么即使平价发行，到期收益率也不等于票面利率

例：ABC 公司 2003 年 2 月 1 日平价购买一张面额为 1000 元的债券，票面利率 8%，按单利计息，5 年后 1 月 31 日到期，一次还本付息，计算其到期收益率。

• 1000＝1000×(1＋5×8%)×(P／F，i，5) →（P／F，i，5）＝1000／1400＝0.714
• 查复利现值表，5 年期现值系数等于 0.714 时，i＝7%

第19页：五、债券投资的优缺点

五、债券投资的优缺点

• 优点：本金安全性高；稳定性强；流动性好
• 缺点：购买力风险较大；没有经营管理权

第20页：第二节股票投资评价

第二节 股票投资评价

1. 一、股票的有关概念
2. 二、股票的价值
3. 三、股票的收益率
4. 四、股票投资的优缺点

第21页：一、股票的有关概念

一、股票的有关概念

1、股票

股份公司发给股东的所有权凭证，是股东借以取得股利的一种有价证券

2、股票价格

发行时规定发行总额和每股金额，上市后股价与面值分离，受多方面因素影响；有开盘价、收盘价、最高价、最低价

3、股利

是公司对股东投资的回报，是公司税后利润的一部分

第22页：债券与股票的区别

债券与股票的区别：下表列出两类证券的主要差异。

第23页：股票的分类

股票的分类

• 普通股、优先股
• 记名股票、无记名股票
• 有面值股票、无面值股票
• 可赎回股票、不可赎回股票

第24页：股票票样

票样：展示一张实物股票的票面样式。

第25页：凡尔霖与飞乐音响股票的故事

故事：一张股票的中美金融史

1986 年 11 月 13 日人民大会堂举行中美金融市场研讨会，纽约证券交易所董事长约翰·凡尔霖出席会议，期间邓小平会见了他，凡尔霖向邓小平赠送了纽约证券交易所的证章。中国人想回送美国人一张股票，最后选中了飞乐音响。作为股票，它的几个要素都在，但它还没有流通。凡尔霖接过小飞乐股票非常开心，但不高兴的是股东的名字是上海人行副行长周芝石。他专程去上海过户，过户地点是工商银行上海市分行信托投资公司静安分部——新中国第一个股票交易柜台。那天，凡尔霖花 2000 美元雇警车去过户一张 50 元人民币的股票。

第26页：长线持有的收益

长线持有的威力

凡尔霖拿到股票后很得意，他说他是中国第一个外国投资人，还说要拿股息红利。如果凡尔霖参加送配，那么从 1990 年上海证券交易所开张算起，他手中的飞乐音响 10 年后 1 股变成了 3183 股；当初的 50 元变成了 10 万 7 千 600 元，涨幅高达 2152 倍。看来凡尔霖这位外籍人士倒成了小飞乐真正的长线持有者。

第27页：参考书目《伟大的博弈》

延伸阅读

• Gordon (1999): The Great Game
• 中信出版社 2005 年出版中译本

第28页：二、股票的价值

二、股票的价值

股票的价值

是指股票期望提供的所有未来收益（每期股利和出售时的股价收入）的现值

• 股票估价基本模型
• 股票估价常用模型：短期持有、未来准备出售的股票价值；零成长股票的价值；固定成长股票的价值；非固定成长股票的价值

第29页：短期持有股票的价值

1、短期持有股票、未来准备出售的股票价值

例：某公司的普通股上年股利 6 元，估计年股利增长 6%，期望的收益率为 15%，打算两年以后转让出去，估计转让价格为 30 元。要求：计算普通股的价值。

第30页：零成长股票的价值

2、零成长股票的价值

在每年股利稳定不变、投资人持有期很长的情况下，股票的估价模型可简化为：

例：每年分配股利 2 元，最低报酬率为 16%，则 P₀＝2÷16%＝12.5（元）

第31页：固定成长股票的价值

3、固定成长股票的价值

例：时代公司准备投资购买东方信托投资股份有限公司的股票，该股票上年每股股利为 2 元，预计以后每年以 4% 的增长率增长，时代公司经分析后认为必须得到 10% 的报酬率，才能购买该股票，则该种股票的内在价值为：

第32页：非固定成长股票的价值

4、非固定成长股票的价值

例：一个投资人持有时代公司的股票，他的投资最低报酬率为 15%。预计时代公司未来 3 年股利将持续增长，成长率为 20%；在此以后转为正常增长，增长率为 12%。公司最近支付的股利是 2 元。现计算该公司股票的内在价值：

第33页：三、股票的收益率

三、股票的收益率

股票收益率

是未来现金流入量现值等于股票购入价格的折现率

• 短期持有、未来准备出售：股利估价模型
• 零成长股票模型
• 固定成长股票模型
• 股票投资收益率＝股利收益率＋资本利得收益率

第34页：股票期望报酬率例题

例：一只股票价格 20 元，预计下期的股利是 1 元，该股利将以大约 10% 的速度持续增长。该股票的期望报酬率为：

• R＝1／20＋10%＝15%
• 如果用 15% 作为必要报酬率，则一年后的股价为可据以推算
• 若现在用 20 元购买该股票，年末将收到 1 元股利，并得到 2 元的资本利得
• 总报酬率＝股利收益率＋资本利得收益率

第35页：四、股票投资的优缺点

四、股票投资的优缺点

• 优点：投资收益高；购买力风险低；拥有一定的经营控制权
• 缺点：求偿权居后；价格不稳定；收入不稳定

第36页：第三节投资组合的风险和收益

第三节 投资组合的风险和收益

1. 一、投资组合理论
2. 二、投资组合的风险和报酬
3. 三、资本资产定价模型

第37页：投资组合理论

二、投资组合的风险和报酬

投资组合理论

若干种证券组成的投资组合，其收益是这些证券收益的加权平均数，但是风险不是这些证券风险的加权平均风险，投资组合能降低风险

这里的“证券”是“资产”的代名词，它可以是任何产生现金流的东西，如一项生产性实物资产、一条生产线或一个企业。

第38页：1.证券组合的预期报酬率

1. 证券组合的预期报酬率

例：某证券组合包括两种股票，A 股票的预期报酬率为 12%，B 股票的预期报酬率为 14%，A 股票投资占组合投资的 40%，B 股票投资占组合投资的 60%，求该组合的预期投资报酬率？

R＝12%×40%＋14%×60%＝13.2%

第39页：2.证券组合的风险

2. 证券组合的风险

投资组合报酬率的标准差：不是单个证券标准差的简单加权平均。

第40页：证券组合风险与相关性

证券组合的风险与证券间关系

• 证券组合的风险不仅取决于组合内各证券的风险，还取决于各证券之间的关系
• 完全正相关：变化方向和变化幅度完全相同；完全负相关：变化方向和变化幅度完全相反
• 各种股票之间不可能完全正相关，也不可能完全负相关，所以投资组合可以降低风险，但不能完全消除风险
• 协方差和相关系数可以度量两个随机变量之间的相互关系

第41页：相关系数与组合标准差

相关系数与组合标准差

• 相关系数总是在 －1 至 ＋1 间取值；多数证券的报酬率趋于同向变动，因此两种证券之间的相关系数多为小于 1 的正值
• 投资组合报酬率的标准差：双重 ∑ 表示对所有可能配成组合的协方差分别乘以两种证券的投资比例，求总和

第42页：组合标准差计算例题

例题

• 假设 A 证券的预期报酬率为 10%，标准差是 12%；B 证券的预期报酬率是 18%，标准差是 20%；等比例投资，各占 50%
• 该组合的预期报酬率：R＝10%×0.5＋18%×0.5＝14%
• 若相关系数 r＝1，组合的标准差＝16%
• 若 r＝0.2，组合的标准差＝（0.5×0.5×1.0×0.12²＋2×0.5×0.5×0.20×0.12×0.2＋0.5×0.5×1.0×0.2²）^1/2＝12.65%

第43页：资本资产定价模型概述

三、资本资产定价模型 Capital Asset Pricing Model (CAPM)

Sharpe 研究充分组合情况下风险与要求的收益率之间的均衡关系。

R_i＝R_f＋β_i(R_m－R_f)

第44页：总风险的构成

总风险 Total Risk 的构成

• Systematic risk 系统性风险
• Unsystematic risk 非系统性风险
• 随着组合中证券数量的增加，非系统性风险被分散，组合风险趋近于系统风险

第45页：证券市场线

证券市场线（CAPM 的图形表示）

• 一条描述单个证券的期望收益率与系统风险之间线性关系的直线
• 纵轴 Required Return 必要报酬率＝Risk-free Return 无风险报酬率＋Risk Premium 风险溢价
• 横轴 Systematic Risk (Beta)；市场组合 β_M＝1.0，对应 R_M

第46页：资本资产定价模型公式

资本资产定价模型（CAPM）

某种证券的期望收益率就是无风险收益率加上这种证券的系统风险溢价：

R_i＝R_f＋β_i(R_m－R_f)

• R_i——第 i 个股票的必要报酬率
• R_f——无风险收益率
• R_m——平均股票的要求收益率
• R_m－R_f——市场平均的风险溢价，即风险价格

第47页：系统风险的度量：β系数

系统风险的度量：β

β 反映某种证券的收益率与市场组合收益率之间的相关性；市场组合相对于它自己的贝他系数是 1。

• β＝1：该资产的系统风险程度与市场组合的风险一致
• β＞1：该资产的系统风险程度大于整个市场组合的风险
• β＜1：该资产的系统风险程度小于整个市场投资组合的风险
• β＝0：该资产的系统风险程度为 0

β 系数反映了相对于市场组合的平均风险而言单项资产系统风险的大小。

第48页：β系数的计算方法

β系数的计算方法

• 使用回归直线法：y＝a＋bx
• 按照定义计算

第49页：投资组合的贝他系数

投资组合的贝他系数

• 资产组合不能抵消系统风险，所以资产组合的 β 系数是单项资产 β 系数的加权平均数
• 由于单项资产的 β 系数不尽相同，通过替换组合中的资产或改变不同资产在组合中的价值比重，可以改变组合的风险大小

第50页：CAPM影响因素总结

必要收益率的影响因素

• 单项资产或特定投资组合的必要收益率受到无风险收益率 R_f、市场组合平均收益率 R_m 和 β 系数三个因素的影响，均为同向影响
• 某资产的风险附加率＝β×（R_m－R_f）
• 市场风险溢价率（R_m－R_f）反映市场整体对风险的偏好；风险厌恶程度高，证券市场线斜率就大
• 当无风险收益率 R_f 变大而其他条件不变时，所有资产的必要收益率都会上涨同样数量；反之亦然

第51页：A、B股票投资决策例题

例题

某投资人准备投资于 A、B 两种股票，已知 A、B 股票最后一次的股利分别为 2 元和 2.8 元，A 股票成长率为 10%，B 股票预期两年内成长率为 18%，以后为 12%；现行 A 股票市价为 25 元，国库券利率为 8%，证券市场平均必要收益率为 16%，A 股票的 β 系数为 1.2，B 股票的 β 系数为 1。要求：

1. 该投资人是否应以当时市价购入 A 股票？如购入，其预期投资报酬率为多少？
2. 如果该投资人要投资 B 股票，其购入的最高价是多少？

第52页：A、B股票决策例题解答

解答

• 1）A 必要报酬率＝8%＋1.2×(16%－8%)＝17.6%
• V＝2×(1+10%)／(17.6%－10%)＝28.95（元）；V＞25，所以可以购入
• 投资报酬率＝2×(1+10%)／25＋10%＝18.8%
• 2）B 股票：第1年股利＝2.8×(1+18%)＝3.30（元）；第2年股利＝3.30×1.18＝3.9（元）
• 股票价值＝3.30×(P/F,16%,1)＋3.9×(P/F,16%,2)＋3.9×(1+12%)／(16%－12%)×(P/F,16%,2)＝86.88（元）

第53页：固定成长股票与CAPM综合题

综合例题

某种股票为固定成长股票，年增长率为 5%，预期一年后的股利为 6 元，现行国库券的收益率为 11%，平均风险股票的必要报酬率为 16%，该股票的贝他系数为 1.2，该股票的价值为多少？

• 1）股票预期报酬率（资本资产定价模型）：R＝11%＋1.2×(16%－11%)＝17%
• 2）股票价值（固定成长股票估价模型）：P₀＝D₁／（R－g）＝6／(17%－5%)＝50（元）

第54页：本章思考题

本章思考题

• 如何对股票和债券进行估价？
• 什么是资本资产定价模型？

第55页：本章结束

本章结束，谢谢